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Finances

Le titre qui subit les effets d’un secteur immobilier morose arrivera à renverser la tendance au terme de l’exercice 2018. Pour l’année en cours, l’évolution des activités de Résidence Dar Saada (RDS) tout comme les autres promoteurs de la place devrait également dépendre de la décision du gouvernement de prolonger les avantages fi scaux relatifs aux logements sociaux.

Après une période euphorique consécutive à la mise en place des avantages fiscaux sur le social, le secteur immobilier a connu une léthargie à partir de 2013, refl étée par une baisse des mises en chantier et de la production. En 2017, le secteur continue d’affi cher une grise mine en lien avec une baisse des mises en chantier et un recul des unités produites. Après une année 2017 relativement diffi cile où les incertitudes sont légions notamment autour du renouvellement des incitations fi scales pour les promoteurs, les ventes ont chuté de 10,4%. Des conditions diffi ciles dans lesquels Résidences Dar Saada évolue. Le chiffre d’affaires de la société a enregistré une baisse de 55,1% à 412 MDH durant le premier semestre 2018. Cependant, les préventes ont augmenté de 45,2% à 2.039 unités grâce notamment au nouveau concept de logement social lancé. Le groupe a lancé la commercialisation d’un nouveau concept de logements sociaux en duplex qui a connu un franc succès. RDS vise notamment la prévente de 5.000 de ces unités en 2018. Ceci étant et malgré la baisse de ses revenus, le groupe a enregistré une hausse de ses marges opérationnelles.

«Grâce à notamment à une meilleure maîtrise projet, RDS est capable désormais de construire, pré-vendre et livrer un projet en 12 mois permettant ainsi de baisser les frais de construction ainsi que les intérêts », remarque CFG Research.

De ce fait, RDS devrait enregistrer une hausse de 7% de son chiffre d’affaires en 2018 à près de 2 MMDH grâce à un mix produit différent incluant plus d’unités moyen standing avec des livraisons qui devraient rester relativement stable à 7.300 unités. La marge brute devrait, quant à elle, renouer avec ses niveaux de 2016, soit 30,8%. Cependant, en raison d’une baisse attendue des marges opérationnelles, le RNPG devrait s’élever à 329 MDH (vs. 330 MDH en 2017), soit une marge nette de 16,6%. Pour l’année en court, les estimations des analystes de CFG Research tablent sur une croissance de 8,4% des revenus de RDS à 2,1 MMDH tandis que sa marge brute devrait clôturer l’année en baisse à 29,9%. Le taux de marge d’EBITDA devrait baisser à 18,9% (contre 19,6% en 2018). Le RNPG devrait, de son côté, rester stable et s’établir à 329 MDH dégageant ainsi une marge nette de 15,3%. Sachant que le groupe immobilier projetait de réaliser un chiffre d’affaires de 2 MMDH en 2018 et 2,2 MMDH en 2019 pour un résultat net de 330 MDH en 2018 et 340 MDH en 2019.

«Le chiffre d’affaires annuel n’est pas cadencé linéairement «et nos prévisions en termes de chiffre d’affaires et de résultat net sont maintenus compte tenu des achèvements du second semestre et du niveau de préventes sur les projets à réceptionner », avait souligné le top management du groupe.

«Nous avons souhaité mettre temporairement la couverture de RDS sous-revue (under review) car nous considérons qu’il est nécessaire de réaliser des dues diligences plus approfondies auprès des promoteurs et de différents acteurs du secteur afi n d’affiner notre scénario d’évolution pour RDS au delà de 2019», explique CFG Research dans sa recommandation.

Au-delà de 2019, l’évolution des activités des promoteurs dépendrait lourdement de la décision du gouvernement de prolonger les avantages fi scaux relatifs aux logements sociaux, dans leur forme actuelle ou sous une autre forme. À moyen terme, l’évolution des activités dépendrait aussi de l’éventuelle mise en place d’un cadre incitatif ciblant les classes moyennes inférieures. «Le scénario de l’après-2019 reste incertain et dépendrait ainsi fortement des décisions de l’État qui impacteraient de manière considérable notre modèle (le segment social représentant plus de 70% du chiffre d’affaires de RDS en 2017) et de facto, notre cours cible pour RDS».


Selima Mrabet
Analyste chez Alpha Mena

Une conjoncture difficile

Toujours en diffi culté, le secteur immobilier marocain a du mal à remonter la pente. Opérant dans ce contexte où les signes de reprise n’ont pas encore vu le jour, RDS a annoncé des chiffres en recul au premier semestre 2018 renforçant les craintes des investisseurs après le profi t warning de 2017. La persistance du trend baissier a aggravé les pertes accusées depuis son entrée en bourse en décembre 2014 à - 56,7%. Des efforts considérables sont déployés pour réanimer une demande en berne depuis bien longtemps. RDS a été le premier promoteur qui s’est penché sur la différentiation de ses produits et a su adapter son offre à la demande locale. Récemment, la fi - liale Palmeraie développement s’est lancée dans le développement du volet commercial à travers l’intelligence artifi cielle, qui à notre avis représente un moyen des plus avantageux. Malheureusement, aucune bonne nouvelle n’a été appréciée par le marché même avec une augmentation majeure du dividende (+65% par rapport à l’année dernière, à 5,4 DH). D’autre part, la maîtrise du cycle d’exploitation reste diffi cile à réaliser : un challenge pour les promoteurs marocains. Nous avons maintenu notre opinion positive après un léger ajustement à la baisse de notre modèle suite à l’annonce d’un chiffre d’affaires premier semestre 2018 décevant. L’opérateur immobilier affiche un potentiel fondamental positif de 32,6% puisque le promoteur bénéfi cie de fondamentaux solides ainsi que d’une structure bilancielle correcte (ratio d’endettement à 57,6% vs. 71,8% en 2019e pour ses pairs marocains). Toutefois, le titre est risqué où la faible demande pèse encore sur l’activité du secteur et même la gestion bilancielle rigoureuse de RDS ne résistera pas longtemps tant qu’il n’y aura pas eu une reprise du volume.

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